Jak powstają finansowe teorie spiskowe?

"Ceniony komentator ekonomiczny, Gavyn Davies zwrócił uwagę w Financial Times na interesujący i jak się okazało bardzo medialny kontekst obaw SNB o ewentualne straty. Davies zauważył, że Szwajcarski Bank Narodowy w 45% jest własnością prywatnych akcjonariuszy, którzy otrzymują i zapewne chcą otrzymywać dywidendy. To właśnie ten fragment artykułu zyskał sporą popularność. (...)

Davies nie popełnił błędu. Rzeczywiście około 35% akcji SNB należy do prywatnych akcjonariuszy. Około 53% należy do kantonów (władz regionalnych) i regionalnych banków a pozostałe akcje do innych instytucji. Władze federalne Szwajcarii nie posiadają udziałów w banku centralnym."

"Nie da się jednak ukryć, że narracja o wąskiej grupie interesów, która zdominowała szwajcarski bank centralny, który powinien służyć całemu społeczeństwu, przemawia do sporej części obserwatorów rynku finansowego – tak jak inne narracje tego typu. Jednak powody porzucenia przez SNB pegu walutowego są dużo bardziej złożone niż obrona strumienia dywidend przez kilka tysięcy prywatnych akcjonariuszy."

http://blogi.bossa.pl/2015/01/19/jak-powstaja-finansowe-teorie-spiskowe/

Różne wnioski z tych samych danych

"Wśród ekonomistów i komentatorów rynkowych panuje zgodna opinia, że po kryzysie finansowym na początku lat 90. ubiegłego wieku Japonia, w ekonomicznym sensie doświadczyła dwóch straconych dekad.

Rzeczywiście jeśli porówna się zmianę PKB w Japonii, USA i państwach europejskich to można zauważyć, że japońska gospodarka rozwijała się dużo wolniej. Skupianie się jednak tylko na poziomie wzrostu gospodarczego może prowadzić do błędnych wniosków.

Populacja Japończyków w wieku produkcyjnym (15-64) osiągnęła szczyt w 1995 i od tego czasu spadła o około 10%. Nieuwzględnienie tego gigantycznego czynnika demograficznego, który przecież nie wynika z obecnej sytuacji gospodarczej Japonii, w analizie japońskich sukcesów i porażek gospodarczych wydaję się nierozsądne."

http://blogi.bossa.pl/2014/12/15/rozne-wnioski-z-tych-samych-danych/

Paradoks płacenia za nieistniejące umiejętności

"W połowie września świat finansów obiegła wiadomość, że największy fundusz emerytalny w USA – kalifornijski CalPERS – całkowicie rezygnuje z inwestowania w fundusze hedge. CalPERS jako powód swojej decyzji podał chęć uproszczenia procesu inwestycyjnego i obniżenia kosztów. Barry Ritholtz nazwał to wydarzenie kalifornijskim trzęsieniem ziemi w funduszach hedge."

"Z decyzji CalPERS oraz z komentarzy odnoszących się do tej decyzji można wyciągnąć dwa interesujące wnioski. Pierwsze spostrzeżenie dotyczy relacji pomiędzy umiejętnościami zarządzających, opłatami za zarządzanie i wynikami netto sektora. Matt Levine przedstawił bardzo prosty model ilustrujący pewien paradoks sektora funduszy hedge."

http://blogi.bossa.pl/2014/10/06/paradoks-placenia-na-nieistniejace-umiejetnosci/

Ograniczenia wyceny rynkowej

"Media biznesowe regularnie donoszą o astronomicznych wycenach rynkowych zwłaszcza w segmencie technologicznych startupów. Informacje o wielomiliardowej wycenie kilkuletniej spółki, która nie osiąga jeszcze przychodów, nie wspominając o zyskach, są z reguły pretekstem do rozpoczęcia dyskusji o bańce spekulacyjnej.

Miałem okazję zapoznać się niedawno z dwoma interesującymi spojrzeniami na ten problem. Pierwsze z nich przedstawia wyceny technologicznych startupów z pespektywy niedostępnej dla inwestorów – branżowej, biznesowej. Drugie podejście sugeruje, że dziennikarze, analitycy i blogerzy nadużywają określenia „rynek wycenia” (i jego pochodnych) i używają go w kontekście, w którym o żadnej wycenie rynkowej nie ma mowy."

http://blogi.bossa.pl/2014/09/24/ograniczenia-wyceny-rynkowej/

Europejski Enron 2.0

"Na początku lipca specjalizująca się w krótkiej sprzedaży i audycie śledczym firma inwestycyjna Gotham City Research opublikowała raport analityczny, w którym stwierdziła, że spółka Let’s Gowex (GWO) jest finansowym oszustwem fabrykującym nawet 90% swoich przychodów i ustaliła cenę docelową spółki na poziomie 0."

"Historia Let’s Gowex i jej charyzmatycznego założyciela i prezesa dostarcza wielu cennych lekcji o rynku akcyjnym. W niniejszym tekście skupię się na tym co zrobił GCR i co robią podobne firmy inwestycyjne. Od czasu do czasu na Blogi Bossa wraca dyskusja o przewadze rynkowej – czym jest i skąd inwestor ma wiedzieć, że ją posiada. Wydaje się mi, że inwestorzy potrafiący stwierdzić, że spółka, o której rynek nie ma zielonego pojęcia, że jest oszustwem, jest jednym wielkim szwindlem, mogą się pochwalić autentyczną przewagę. Inwestorzy z detektywistycznym zacięciem i znajomością rachunkowości mogą spróbować swoich sił w audycie śledczym. "

http://blogi.bossa.pl/2014/08/20/europejski-enron-2-0/

Jak bardzo powszechny jest insider trading?

"Patrick Augustin, Menachem Brenner, Marti Subrahmanyam (ABS) stworzyli bazę 1859 transakcji (fuzji i przejęć) z lat 1996-2012, dla których posiadali dane o notowaniach akcji i opcji na akcje. Następnie sprawdzili w jak wielu przypadkach zachowanie rynku opcji na 30 dni przed ogłoszeniem transakcji odpowiada zachowaniu będącemu wynikiem działań inwestorów posiadających informacje o przyszłych transakcjach M&A."

"Badacze stwierdzili, że nawet 1/4 transakcji M&A z ich bazy poprzedzona jest pozytywnym nadzwyczajnym obrotem na opcjach na akcje przejmowanej spółki. Co więcej, wspomniany nadzwyczajny obrót jest najmocniej widoczny na opcjach kupna poza pieniędzmi (OTM call) – z więc na instrumentach najbardziej atrakcyjnych z punktu widzenia inwestora posiadającego poufne informacje o transakcji M&A (przeciętna 1-dniowa premia za przejęcie to 31% w bazie ABS)."

http://blogi.bossa.pl/2014/06/18/jak-bardzo-powszechny-jest-insider-trading/

Skąd rynek wiedział o szczegółach konstrukcji bomby termojądrowej?

"Trudno zrozumieć dlaczego historia o tym jak jeden z badaczy pracujących w latach 50. w Rand Corporation odgadł rodzaj paliwa użytego w konstrukcji drugiej generacji amerykańskich bomb termojądrowych, nie weszła do kanonu giełdowych anegdot.

Pod koniec 1953 roku Armen Alchian – ekonomista pracujący w Rand Corporation (stworzonym przez amerykański rząd think tanku) próbował dowiedzieć się jakie paliwo zostanie użyte w konstrukcji amerykańskiej bomby termojądrowej. Z oczywistych powodów, żaden ze współpracowników Alchiana z Rand Corporation, którzy dysponowali taką wiedzą, nie chciał przekazać mu tajnych informacji. Alchian dysponował spekulacyjnymi informacjami o tym, że rozważano użycie kilku substancji – litu, berylu, toru i kilku innych.

Z dostępnych publicznie źródeł Alchian zdobył wiedzę o największych producentach tych metali w USA. Sprawdził, które z tych spółek są notowane na giełdzie a następnie zbadał co działo się w ostatnim okresie z ich kursami. (...)"

http://blogi.bossa.pl/2014/05/14/skad-rynek-wiedzial-szczegolach-konstrukcji-bomby-termojadrowej/

Premia braku płynności

"Problem płynności był poruszany w badaniach ilościowych nad zachowaniem rynku akcyjnego. Na przykład jedną z hipotez wyjaśniających premię małych spółek jest sugestia, że wynika ona z ich niskiej płynności. Jak jednak podkreślają ICKH większość tego typu badań nie uwzględnia płynności jako czynnika kontrolnego.

Zauważmy trzy rzeczy: po pierwsze, inwestowanie czynnikowe opiera się na historycznej przewadze pewnego typu spółek (mniejszych, z niższymi wskaźnikami fundamentalnymi, z większym momentum), która może ale nie musi być trwałą tendencją. Po drugie, historyczna przewaga stóp zwrotu nie oznacza przewagi w każdym okresie – występują lata i serie lat, w których tendencje się odwracają. Po trzecie, z powyższych powodów każde inwestowanie czynnikowe jest inwestowaniem aktywnym – opiera się na założeniu, że jakiś typ spółek zachowa się lepiej niż cały rynek.

Warto także zwrócić uwagę, że turnover jest jednym z wielu sposobów mierzenia płynności. Można ją mierzyć spreadem pomiędzy ofertami kupna i sprzedaży, ilością kapitału potrzebnego do zmiany ceny i innymi miarami. ICKH zdecydowali się na turnover tak jak większość badaczy mierzy wartość albo przez wskaźnik cena/zysk albo przez wskaźnik cena/wartość księgowa."

http://blogi.bossa.pl/2014/04/28/premia-braku-plynnosci/

Co zrobić z płonącym lasem?

"Bez wątpienia Wielka Depresja (znana w Polsce bardziej jako Wielki Kryzys) odegrała istotną rolę w kształtowaniu poglądów Keynesa a rozważania dotyczące pożądanych działań rządu w czasie osłabienia gospodarczego stanowiły ważną część jego dorobku. Od dawna chciałem w przystępny sposób pokazać najważniejsze ekonomiczno-ideologiczne stanowiska dotyczące preferowanej polityki rządu w okresie recesji. W tym celu wymyśliłem przykład, parabolę z płonącym lasem.

Wyobraźmy sobie, że jest wioska, która utrzymuje się z eksploatacji lasu. Jej mieszkańcy pozyskują drewno, zbierają jagody, polują na zwierzynę. Wyobraźmy sobie, że las opanował poważny pożar (na przykład wskutek zbyt intensywnej albo nieostrożnej eksploatacji). Co należy w takiej sytuacji zrobić?"

http://www.trystero.pl/archives/13007

Jak sobie radzić z ucinaniem strat?

"Obrona własnego ego czyli niechęć do przyznania się do błędu jest jednym z proponowanych wyjaśnień problemu inwestorów z zamykaniem stratnych pozycji."

"Richards proponuje inwestorom test „nocnego czyszczenia portfela”. Polega on na wyobrażeniu sobie sytuacji, w której ktoś zamknął w nocy wszystkie nasze pozycje i obudziliśmy się z portfelem składającym się w 100% z gotówki. Gdybyśmy mogli odkupić te pozycje bez kosztów transakcyjnych, ile z nich byśmy odnowili?"

http://blogi.bossa.pl/2014/01/31/jak-sobie-radzic-ucinaniem-strat/

Inside the 'Black Box' of Sell-Side Financial Analysts

Polecam wszystkim zapoznanie się z najnowszą wersją dokumentu podsumowującego badanie ankietowe na 365 analitykach giełdowych pracujących po stronie sell-side (plik w pdf do pobrania). Przykładowo można znaleźć w badaniu odpowiedzi na pytania, jak często ankietowani kontaktują się z zarządami pokrywanych przedsiębiorstw, jak dany rodzaj uczestnika rynku jest ważny dla analityka (hedge fundy górą, klienci detaliczni na samym dole listy priorytetów) czy jak często korzystają przy wycenie z danych metod wyceny.

http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2228373

O tym samym raporcie pisał wcześniej Trystero (tylko link odnosił się do pliku pdf z marca 2013, ten jest z października 2013).

http://blogi.bossa.pl/2013/05/22/analitycy-zdradzaja-sekrety-swojego-warsztatu/

http://blogi.bossa.pl/2013/06/19/dla-analitykow-najwazniejsza-jest-znajomosc-sektora/

Dlaczego nikogo nie oskarżono o wywołanie kryzysu finansowego?

"W niezliczonych tekstach publicystycznych, raportach i analizach zrzucono odpowiedzialność za wywołanie kryzysu finansowego na wszelkie możliwe instytucje, osoby, mechanizmy i idee. Nie jest mi jednak znany przypadek pociągnięcia do odpowiedzialności karnej żadnej osoby lub instytucji w związku z kryzysem finansowym."

http://blogi.bossa.pl/2013/12/30/dlaczego-nikogo-nie-oskarzono-wywolanie-kryzysu-finansowego/

[Trystero] Fałszywa pamięć

Niektóry z uczestników rynku sugerują prowadzenie własnego dziennika transakcyjnego, argumentując to w różny sposób. W tekście Trystero został przywołany jeden z argumentów (link poniżej).

"Uczestnicy brali udział w interaktywnym eksperymencie, którego celem miało być sprawdzenie jak zmienił się ich stosunek do ważnych wydarzeń politycznych z ostatnich kilkunastu lat. Uczestnikom pokazano cztery fotografie pokazujące ważne wydarzenia polityczne w USA. Zdjęciom towarzyszył krótki opis. Badani najpierw mieli odpowiedzieć na pytanie jak dobrze pamiętają te wydarzenia:

·         pamiętam, że widziałem to wydarzenie w wiadomościach

·         pamiętam to wydarzenia ale go nie widziałem

·         nie pamiętam tego wydarzenia

·         pamiętam to wydarzenie ale w inny sposób

Następnie mieli opisać co czuli gdy wydarzenia się rozgrywały oraz co o nich myślą po upływie czasu.

Fortel polegał na tym, że jedno z czterech wydarzeń zostało sfabrykowane. "

http://blogi.bossa.pl/2013/12/04/falszywa-pamiec/

Cena szczęścia i bezużyteczne prognozy

Polecam serię trzech tekstów Trystero o skłonności do nabywania prognoz, które powinny wydawać się bezużyteczne.

"Problem losowości na rynkach finansowych i wynikających z niego szczęścia i pecha w generowaniu wyników inwestycyjnych ma istotne znaczenie ponieważ bardzo utrudnia ocenę jakości procesu inwestycyjnego.

Badania przeprowadzone przez czwórkę naukowców z uniwersytetów w Barcelonie i w Sydney pokazują, że trudności te mogą leżeć głębiej niż można tego oczekiwać a część ludzi może mieć poważny problem z odróżnieniem losowości i umiejętności, nawet w oczywistych sytuacjach.

Trudno o bardziej opartą o losowość czynność niż zgadywanie wyników rzutów monetą. Eksperyment przeprowadzony przez Bou, Brandts, Cayon i Guillen pokazują, że część ludzi może mieć problem z zaakceptowaniem roli losowości nawet w tak oczywistym przypadku. Wyniki wspomnianego eksperymentu są tym bardziej intrygujące, że jego uczestnikami byli studenci ostatniego roku zarządzania (business) a przeprowadzono go w trakcie wykładu z Analizy Rynków Kapitałowych. Uczestnicy eksperymentu dysponowali więc potrzebną wiedzą z dziedziny prawdopodobieństwa."

"Jak wyjaśniają Powdthavee i Riyanto dokładnie takie same wątpliwości mogą mieć potencjalni klienci usług inwestycyjnych. Mogą się zastanawiać: jeśli nie można skutecznie prognozować rynku akcyjnego to dlaczego istnieje tylu komentatorów i analityków sprzedających tego typu usługi? Mogą mieć inne wątpliwości: jeśli zgodnie z teorią nie można regularnie wygrywać z rynkiem to dlaczego świetnie prosperują sektory, które de facto sprzedają umiejętności zarządzających w osiąganiu lepszych od rynkowych stóp zwrotu? W takiej sytuacji, seria trafnych prognoz analityka czy seria świetnych wyników inwestycyjnych funduszu będzie działać na inwestorów podobnie jak seria kilku trafnych prognoz rzutu monetą."

Cena szczęścia

http://blogi.bossa.pl/2013/10/30/cena-szczescia/

Dlaczego ludzie płacą za bezużyteczne prognozy?

http://blogi.bossa.pl/2013/11/04/dlaczego-ludzie-placa-za-bezuzyteczne-prognozy/

Kupowanie bezużytecznych prognoz – alternatywne wyjaśnienia

http://blogi.bossa.pl/2013/11/06/kupowanie-bezuzytecznych-prognoz-alternatywne-wyjasnienia/

Czy należysz do 1%?

Czy należysz do 1%?

"Anglojęzyczna blogosfera ekonomiczna odkryła artykuł naukowy Branko Milanovica, autora książki The Haves and the Have-Nots: A Brief and Idiosyncratic History of Global Inequality, w którym autor pokazuje między innymi co w latach 1988-2008 stało się z dochodami mieszkańców świata znajdującymi się w poszczególnych percentylach dochodów.

Co zrobił Milanovic? Z badań gospodarstw domowych (z ponad 100 państw) w latach 1988-2008 Milanovic wyznaczył jakie dochody osiągały poszczególne 1% (od najbiedniejszego 1% do najzamożniejszego 1%) a następnie sprawdził co się stało z tymi dochodami w ostatnich dwudziestu latach (do 2008 roku). (...)

A teraz zagadka: ile Waszym zdaniem trzeba zarabiać by znaleźć się w

- najzamożniejszym 1%?

- najzamożniejszym decylu (10%)

- najzamożniejszym kwintylu (20%)?

- w górnej połowie? (...)

Według GUS, by należeć do najlepiej zarabiającego kwintyla gospodarstw domowych w Polsce należało osiągać około 1767 PLN rozporządzalnego dochodu na członka gospodarstwa domowego miesięcznie, czyli 21 200 PLN rocznie. Tak więc niemal całe 20% najzamożniejszych Polaków należy do 10% najzamożniejszych ludzi na świecie."

http://www.trystero.pl/archives/12957

Jak radzą sobie klienci kasyn?

"Wall Street Journal opublikował niedawno wyniki rzeczywistych klientów internetowego kasyna. Dane obejmują około 4 200 rachunków z lat 2005-2007. Zostały udostępnione badaczom przez Bwin w ramach projektu badawczego dotyczącego uzależnienia od hazardu. Klienci mieli dostęp do typowych gier: ruletki, jednorękich bandytów i blackjacka.

Z danych wynika, że w całym okresie tylko 11% graczy osiągnęło zysk. Co więcej, z grupy 10% najbardziej aktywnych klientów kasyna, w całym okresie zysk osiągnęło zaledwie 5% graczy. Badacze zauważyli, że mniejsza aktywność oznaczała większe szanse na osiągnięcie zysku w całym okresie – 17% najmniej aktywnych graczy zarobiło pieniądze w całym okresie. (...)

W udostępnionych przez Bwin danych dobrze także widać zasadę Pareto: zdecydowana część przychodów kasyn pochodzi od relatywnie niewielkiej grupy klientów. W przypadku danych Bwin 11% klientów wygenerowało 80% przychodów kasyna a niecałe 3% klientów zapewniło 50% przychodów. Jak informuje WSJ są to dane porównywalne z szacunkami dla tradycyjnych kasyn w USA."

http://blogi.bossa.pl/2013/10/28/jak-radza-sobie-klienci-kasyn/

David Rosenberg wyjawia brutalną prawdę o inwestorach

"Uświadomienie sobie tego zjawiska pozwala zrozumieć fenomen permanentnie byczych i permanentnie niedźwiedzich dziennikarzy, komentatorów, analityków, strategów czy medialnych eksportów. Tworzą oni i sprzedają pewien produkt, znajdują swoją grupę docelową i często uświadamiają sobie, że tym produktem nie jest proces analityczny lecz rezultat analizy. Myślę zresztą, że wielu z nich od początku może zakładać, że ich newsletter, portal czy blog będzie oferować określony sentyment rynkowy.

To jest sensowne wyjaśnienie dlaczego na przykład świetnie prosperują monotematyczne portale czy blogi, które nigdy nie zmieniają swojego rynkowego sentymentu. Odbiorcy tych treści chcą być „karmieni” tymi samymi scenariuszami ponieważ potwierdzają ich przyjętą wcześniej strategię. To czy czytane prognozy się sprawdzają a użyte argumenty są poprawne ma drugorzędne znaczenie."

http://blogi.bossa.pl/2013/10/23/david-rosenberg-wyjawia-brutalna-prawde-inwestorach/

Indeks oligarchizacji

"Credit Suisse opublikował niedawno kolejną edycję raportu o globalnym bogactwie (Global Wealth Report). (...) W czasie przeglądania bazy danych dołączonej do raportu stwierdziłem, że zawiera ona informacje, które pozwalają stworzyć coś w rodzaju indeksu oligarchizacji – czyli wskaźnika, który pokazuje w jakich stopniu gospodarka zdominowana jest przez super-zamożnych oligarchów. Pretekstem do stworzenia takiego indeksu była informacja, że zaledwie 110 Rosjan kontroluje 35% całego majątku rosyjskich gospodarstw domowych. (...) Sprawdziłem więc ile zamożnych osób (z majątkiem od 1 mln do 10 mln) przypada w danym państwie na 1 miliardera."

http://blogi.bossa.pl/2013/10/12/indeks-oligarchizacji/

Wolność dla marzeń, wolność dla kredytów!

"Nikt już nie pamięta, że w 2006 roku pod siedzibą NBP zorganizowano demonstrację w obronie kredytów walutowych, do których ograniczenia zmierzały regulacje wprowadzane przez Komisję Nadzoru Bankowego a jeden z największych portfali finansowych zorganizował akcję Chcemy ryzykować!, której celem było zniechęcenie nadzoru bankowego do regulowania rynku kredytów walutowych. (...)

Rekomendacja S nie zakazywała udzielania kredytów walutowych. Nakazywała bankom informowanie klientów o ryzyku walutowym i potwierdzanie tego przez podpisywany przez kredytobiorców dokument. Zwiększała także wymagania kredytowe dla kredytów walutowych w ten sposób, że zmieniała zasady obliczania zdolności kredytowej w taki sposób by uwzględnić negatywny scenariusz – zdolność kredytowa miała być obliczana jak dla złotówkowych stóp procentowych i dla kwoty kredytu powiększonej o 20%.

Rekomendacja S weszła w życie latem 2006, przy kursie CHF na poziomie około 2,5 PLN i z tego okresu pochodzi cytowany niżej raport. Już w czwartym akapicie znajduje się moim zdaniem świetna ilustracja nastrojów towarzyszących w tamtym okresie próbom ograniczenia kredytów walutowych:

Instytut Globalizacji uznał działania KNB za szczególnie dotkliwe wobec młodych ludzi, których jedną decyzją pozbawiono możliwości realizacji marzeń o posiadaniu własnego mieszkania"

http://www.trystero.pl/archives/12949

Koszty przewalutowania kredytów we frankach

"Szczerze mówiąc nie do końca rozumiem skąd się bierze obecność tego pomysłu w debacie publicznej. Z reguły, w przypadku tego typu inicjatyw występuje wyraźna, dobrze zorganizowana grupa interesu, które chce by rząd zrobił coś korzystnego dla niej, czego koszty poniosą wszyscy obywatele i konsumenci. Takie grupy interesów korzystają z asymetrii rozkładu korzyści i kosztów – korzyści rozkładają się na relatywnie niewielką grupę dając jej mocną motywację do działań lobbingowych, koszty rozkładają się na miliony obywateli czy konsumentów i żaden z nich indywidualnie, nie ma motywacji by walczyć z niekorzystną dla niego inicjatywą.

Problem z przewalutowaniem kredytów mieszkaniowych w CHF na złotówkowe polega na tym, że niespecjalnie dostrzegam zdeterminowanych kredytobiorców walczących o realizację tej idei. A dostrzegłem świetnie zorganizowaną grupę kredytobiorców walczących i to skutecznie o obniżenie spreadów. Być może niezbyt dokładnie szukam.

Wydaje się mi także, że jak wiele pozornie wzniosłych pomysłów także ta idea w dużym stopniu opiera się na niewiedzy, w tym przypadku o tym jak funkcjonuje system bankowy. Jak wyjaśnia bowiem raport KNF przewalutowanie kredytów w CHF byłoby niczym innym jak transferem około 44 mld zł z sektora bankowego do około 580 tysięcy kredytobiorców."

http://blogi.bossa.pl/2013/10/06/koszty-przewalutowania-kredytow-we-frankach/